การเปิดรับความเสี่ยงจากสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบโรลลิ่ง: ความหมายสำหรับนักลงทุน

ในสินค้าโภคภัณฑ์ สกุลเงิน และกองทุนรวมดัชนี สัญญาซื้อขายล่วงหน้าถูกใช้อย่างแพร่หลายในฐานะเครื่องมือในการรับความเสี่ยงจากสินทรัพย์ประเภทใดประเภทหนึ่งโดยไม่ต้องเป็นเจ้าของสินทรัพย์อ้างอิง อย่างไรก็ตาม สัญญาเหล่านี้มีวันหมดอายุที่แน่นอน ซึ่งโดยปกติจะเป็นรายเดือนหรือรายไตรมาส ซึ่งหมายความว่านักลงทุนไม่สามารถถือครองสถานะเดียวได้อย่างไม่มีกำหนด เพื่อรักษาระดับความเสี่ยงอย่างต่อเนื่อง นักลงทุนต้อง "หมุนเวียน" จากสัญญาที่หมดอายุไปยังสัญญาที่หมดอายุในภายหลัง กระบวนการนี้เรียกว่า การหมุนเวียนสัญญาซื้อขายล่วงหน้า

โดยพื้นฐานแล้ว การหมุนเวียนสัญญาเกี่ยวข้องกับการขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าเดือนหน้า (สัญญาที่ใกล้หมดอายุที่สุด) และซื้อสัญญาเดือนถัดไป ตัวอย่างเช่น หากสัญญาซื้อขายล่วงหน้าน้ำมันดิบสำหรับการส่งมอบเดือนมิถุนายนใกล้หมดอายุ นักลงทุนจะขายสัญญาเดือนมิถุนายนนั้นและซื้อสัญญาเดือนกรกฎาคมไปพร้อมๆ กัน ซึ่งจะทำให้ยังคงได้รับความเสี่ยงจากราคาน้ำมันดิบต่อไปโดยไม่หมดอายุ

กลยุทธ์นี้มักใช้ใน:

• กองทุน ETF สินค้าโภคภัณฑ์
• กองทุนฟิวเจอร์สที่มีการบริหารจัดการ
• กองทุนเฮดจ์ฟันด์ที่ลงทุนในสินทรัพย์เก็งกำไรหรือสินทรัพย์ที่มีการป้องกันความเสี่ยง
• ยานพาหนะจำลองดัชนี

ทำไมจึงต้องมีการดำเนินการแบบโรลลิ่ง

เนื่องจากสัญญาฟิวเจอร์สเป็นตราสารอนุพันธ์ที่มีวันครบกำหนดที่แน่นอน การถือครองสัญญาไว้จนหมดอายุอาจส่งผลให้เกิดการชำระราคาเป็นเงินสดหรือแม้กระทั่งการส่งมอบสินทรัพย์จริง นักลงทุนและผู้จัดการกองทุนส่วนใหญ่มักเลือกที่จะหลีกเลี่ยงการชำระราคา และเลือกที่จะต่ออายุสัญญา (roll) ไปข้างหน้า (forward) เพื่อรักษาระดับความเสี่ยงในตลาดอย่างต่อเนื่อง

วิธีการต่ออายุสัญญาในทางปฏิบัติ:

1. ระบุวันหมดอายุของสัญญาเดือนหน้า (front-month contract)
2. เลือกสัญญาเดือนหน้า (front-month contract) ฉบับถัดไป (ซึ่งมักจะเป็นเดือนปฏิทินถัดไป)
3. ขายสัญญาเดือนหน้า (front-month contract) ก่อนวันหมดอายุเพื่อหลีกเลี่ยงการชำระราคา
4. ซื้อสัญญาเดือนหน้าพร้อมกันเพื่อรักษาระดับความเสี่ยง

กระบวนการนี้ทำซ้ำเป็นระยะๆ และอาจส่งผลกระทบต่อผลการดำเนินงานของกองทุนเนื่องจากความแตกต่างของราคาระหว่างสัญญา อ่านเพิ่มเติมด้านล่าง

กลไกการโรลลิ่งอาจขึ้นอยู่กับสภาพคล่อง: เทรดเดอร์และกองทุนจะเลือกโรลลิ่งตามเดือนในอนาคตที่มีปริมาณการซื้อขายเพียงพอที่จะหลีกเลี่ยง Slippage และเพิ่มประสิทธิภาพในการเข้าสู่สถานะใหม่

ดังนั้น การโรลลิ่งฟิวเจอร์สจึงเป็นการแทนที่ฟิวเจอร์สที่ครบกำหนดด้วยฟิวเจอร์สใหม่อย่างมีกลยุทธ์ เพื่อรักษาการเข้าถึงตลาดอย่างต่อเนื่อง แม้จะฟังดูตรงไปตรงมา แต่ผลกระทบต่อผลตอบแทน โดยเฉพาะอย่างยิ่งในระยะยาว อาจมีความสำคัญอย่างยิ่ง

แม้ว่าการโรลลิ่งอาจดูเหมือนเป็นกลไกปกติ แต่มันส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อนักลงทุนระยะยาว เนื่องจากปัจจัยบางอย่างที่ละเอียดอ่อนของการกำหนดราคาฟิวเจอร์ส ปัญหาหลักๆ เกิดขึ้นเนื่องจากสัญญาฟิวเจอร์สไม่ได้สอดคล้องกับราคาตลาดหรือรักษาเส้นโค้งไปข้างหน้าให้คงที่เสมอไป แต่มักมีโครงสร้างที่เรียกว่า คอนแทงโก หรือ แบ็คเวิร์ดเดชัน ซึ่งมีอิทธิพลต่อการโรลลิ่งว่าส่งผลดีหรือผลเสียต่อผลการดำเนินงาน

คอนแทงโกและผลกระทบ

คอนแทงโก เกิดขึ้นเมื่อสัญญาที่มีกำหนดวันซื้อขายในอนาคตมีราคาซื้อขายสูงกว่าราคาตลาดปัจจุบัน (ราคาตลาด) เส้นโค้งฟิวเจอร์สที่ลาดขึ้นนี้หมายความว่า หากต้องการโรลลิ่งไปข้างหน้า จำเป็นต้องซื้อสัญญาที่มีราคาแพงกว่าสัญญาที่ขาย เมื่อเวลาผ่านไป สิ่งนี้อาจส่งผลให้ผลตอบแทนจากการลงทุนในสินทรัพย์หมุนเวียนติดลบ หรือ "ฉุดรั้ง" ผลตอบแทน เนื่องจากนักลงทุนมักขายในราคาต่ำและซื้อในราคาสูงอยู่เสมอ

Contango มักพบในสินทรัพย์ประเภทที่มีต้นทุนการจัดเก็บและถือครอง เช่น น้ำมันดิบหรือก๊าซธรรมชาติ ตัวอย่างเช่น หากนักลงทุนซื้อสัญญาซื้อขายน้ำมันแบบรายเดือนและซื้อสัญญาที่มีราคาสูงกว่าอย่างต่อเนื่อง มูลค่าเพิ่มนี้จะกัดกร่อนกำไรโดยรวม แม้ว่าราคาน้ำมันดิบจะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเมื่อเวลาผ่านไปก็ตาม

ภาวะถดถอยและศักยภาพในการเติบโต

ภาวะถดถอย ในทางกลับกัน มีลักษณะเฉพาะคือราคาในอนาคตที่ต่ำกว่าเมื่อเทียบกับสัญญาระยะสั้น ในกรณีนี้ ภาวะถดถอยจะให้ผลตอบแทนจากการลงทุนในสินทรัพย์หมุนเวียนเป็นบวก ซึ่งนักลงทุนจะขายสัญญาที่กำลังจะหมดอายุซึ่งมีราคาแพงกว่า และซื้อสัญญาที่มีระยะเวลายาวนานกว่าและราคาถูกกว่า

ภาวะถดถอยมักพบในตลาดที่มีภาวะขาดแคลนอุปทานในระยะสั้นหรือความต้องการในระยะสั้นที่แข็งแกร่ง กองทุน ETF หรือกลยุทธ์สินค้าโภคภัณฑ์อาจให้ผลตอบแทนสูงกว่าราคาสปอตในสภาพแวดล้อมเช่นนี้ เนื่องจากโครงสร้างที่เอื้ออำนวยนี้

ผลตอบแทนแบบโรล: ปัจจัยที่มีอิทธิพลเงียบ

ส่วนต่างระหว่างราคาสัญญาที่กำลังจะหมดอายุกับสัญญาที่กำลังถูกโรล มักเรียกว่า ผลตอบแทนแบบโรล ซึ่งอาจช่วยเพิ่มหรือลดผลตอบแทนโดยรวมได้ สำหรับนักลงทุนระยะยาว ผลตอบแทนแบบโรลสะสมจะกลายเป็นปัจจัยสำคัญในการตัดสินว่า ETF ที่ติดตามสัญญาฟิวเจอร์สจะให้ผลตอบแทนสูงกว่าหรือต่ำกว่าราคาสปอตของสินทรัพย์เป้าหมาย

ลองมาดูตัวอย่างที่รู้จักกันดี: กองทุนน้ำมันแห่งสหรัฐอเมริกา (United States Oil Fund: USO) ซึ่งเป็น ETF ที่ติดตามราคาน้ำมันดิบผ่านสัญญาฟิวเจอร์ส ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา นักลงทุนสังเกตเห็นว่าผลการดำเนินงานของกองทุนมักแตกต่างจากราคาน้ำมันจริง ซึ่งส่วนใหญ่เป็นผลมาจากภาวะผันผวนของราคา (contango) ที่ยังคงมีอยู่และต้นทุนการหมุนเวียน (roll cost) ที่เกี่ยวข้อง ซึ่งบั่นทอนผลตอบแทน

ความแตกต่างของกลยุทธ์การหมุนเวียนในกองทุน

ผู้จัดการกองทุนอาจใช้กลยุทธ์ที่หลากหลายเพื่อลดผลกระทบเชิงลบของการหมุนเวียนในสภาพแวดล้อมแบบผันผวนของราคา บางคนอาจ:

• ใช้วิธีการแบบขั้นบันไดในการถือครองสัญญาซื้อขายล่วงหน้าทั้งระยะสั้นและระยะยาว
• ปรับจังหวะเวลาของการโรลโอเวอร์ให้เหมาะสมที่สุดโดยอิงตามแนวโน้มตามฤดูกาล
• ป้องกันความเสี่ยงโดยใช้ตราสารอนุพันธ์อื่นๆ เพื่อชดเชยผลตอบแทนจากการโรลโอเวอร์ที่ติดลบ

ท้ายที่สุดแล้ว การเลือกกลยุทธ์การโรลโอเวอร์อาจส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อผลตอบแทนระยะยาว โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับกองทุนที่ออกแบบมาเพื่อติดตามสินค้าโภคภัณฑ์ ดัชนีหุ้น หรือสกุลเงินที่มีความผันผวน

ข้อควรพิจารณาด้านกฎระเบียบ: กองทุนบางแห่งเปิดเผยกลยุทธ์การโรลโอเวอร์และกำหนดการไว้อย่างชัดเจนในหนังสือชี้ชวน ขณะที่กองทุนอื่นๆ อาจปรับเปลี่ยนได้ตามสถานการณ์ ความโปร่งใสเป็นกุญแจสำคัญสำหรับการตัดสินใจของนักลงทุนอย่างรอบรู้ โดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับผู้ที่ถือครองการลงทุนดังกล่าวในระยะยาว

สำหรับนักลงทุนสถาบันและนักลงทุนรายย่อย การทำความเข้าใจความเสี่ยงจากสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบโรลลิ่งเป็นสิ่งสำคัญอย่างยิ่งในการจัดสรรเงินทุนให้กับผลิตภัณฑ์ตามสัญญาซื้อขายล่วงหน้า เรื่องนี้มีความสำคัญอย่างยิ่งสำหรับผู้ถือ ETF สินค้าโภคภัณฑ์ระยะยาว ผลิตภัณฑ์ที่มีความผันผวน หรือเครื่องมือทางการเงินใดๆ ที่ใช้สัญญาซื้อขายล่วงหน้าเพื่อจำลองความเสี่ยงด้านราคา

เหตุใดจึงไม่ควรมองข้าม:

• แม้ว่าสินค้าโภคภัณฑ์หรือดัชนีอ้างอิงจะมีมูลค่าเพิ่มขึ้น แต่ผลตอบแทนแบบโรลลิ่งที่ติดลบก็อาจลบล้างผลตอบแทนได้
• ETF ที่อ้างอิงสัญญาซื้อขายล่วงหน้าอาจมีผลการดำเนินงานต่ำกว่าตลาดสปอตอย่างมีนัยสำคัญเมื่อเวลาผ่านไป หากภาวะผันผวนยังคงอยู่
• ในทางกลับกัน ในตลาดที่มีโครงสร้างแบบย้อนกลับ นักลงทุนสามารถได้รับประโยชน์จากผลตอบแทนแบบโรลลิ่งที่เป็นบวกซึ่งช่วยเพิ่มผลกำไร

สิ่งสำคัญที่นักลงทุนระยะยาวควรประเมิน:

1. โครงสร้างและวิธีการของกองทุน

ตรวจสอบว่าเครื่องมือทางการเงินจัดการตารางโรลลิ่งอย่างไร เป็นระบบ เป็นไปตามดุลยพินิจ หรือได้รับการปรับให้เหมาะสมหรือไม่? หนังสือชี้ชวนครอบคลุมกลยุทธ์การลดผลกระทบจาก Contango หรือไม่? กองทุนที่ใช้กลยุทธ์ Dynamic Roll อาจให้ผลตอบแทนดีกว่ากองทุนที่บริหารจัดการแบบเดิมในสภาพแวดล้อม Contango ที่สูง

2. ข้อมูลผลตอบแทนจาก Roll Return ในอดีต

การวิเคราะห์ผลการดำเนินงานจาก Roll Return ในอดีตสามารถช่วยให้เห็นถึงความอ่อนไหวของกองทุนต่อการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างตลาด มีเครื่องมือและเกณฑ์มาตรฐานที่ติดตามผลตอบแทนจาก Roll Return และสามารถเปิดเผยได้ว่าวิธีการ Roll Return ช่วยหรือลดผลตอบแทน

3. ผลกระทบทางภาษี

การจัดโครงสร้างความเสี่ยงผ่านสัญญาซื้อขายล่วงหน้าอาจมีผลลัพธ์ทางภาษีที่แตกต่างจากการถือครองสินทรัพย์หรือตราสารทุน ในบางเขตอำนาจศาล ETF ที่อ้างอิงสัญญาซื้อขายล่วงหน้าอาจได้รับผลกำไรบ่อยกว่า ซึ่งอาจทำให้เกิดเหตุการณ์ที่ต้องเสียภาษี การทำความเข้าใจความแตกต่างเหล่านี้เป็นส่วนหนึ่งของการวางแผนระยะยาว

4. ทางเลือกอื่นนอกเหนือจากการลงทุนในฟิวเจอร์ส

หากต้นทุนการลงทุนแบบโรลลิ่งยังคงสูงอย่างต่อเนื่อง นักลงทุนอาจต้องการ:

• ใช้กองทุนที่มีสินทรัพย์ค้ำประกัน (เช่น ETF ทองคำที่ถือทองคำแท่ง)
• ถือครองหุ้นที่ผูกกับสินค้าโภคภัณฑ์ (เช่น หุ้นเหมืองแร่)
• ใช้กลยุทธ์การลงทุนในสินทรัพย์หลายประเภทที่กระจายความเสี่ยง โดยไม่เน้นการลงทุนในฟิวเจอร์ส

แต่ละกลยุทธ์มีโปรไฟล์ผลตอบแทนที่ปรับตามความเสี่ยงที่แตกต่างกัน และอาจเหมาะสมกว่า ขึ้นอยู่กับกรอบเวลาและระบอบตลาด

กรณีการใช้งานอย่างมืออาชีพ: นักลงทุนสถาบันอาจยอมรับผลตอบแทนโรลลิ่งติดลบเพื่อแลกกับสภาพคล่อง เลเวอเรจ หรือผลประโยชน์ด้านการป้องกันความเสี่ยงของฟิวเจอร์ส อย่างไรก็ตาม พวกเขาต้องบริหารจัดการผลกระทบอย่างแข็งขันผ่านกลยุทธ์เชิงรุกหรือการใช้การซ้อนทับของอนุพันธ์

สิ่งที่นักลงทุนได้เรียนรู้: ความเสี่ยงจากการซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าแบบโรลลิ่งไม่ได้เป็นเพียงรายละเอียดการดำเนินงานเท่านั้น แต่ยังสามารถกำหนดผลลัพธ์ของผลการดำเนินงานได้ นักลงทุนระยะยาวต้องพิจารณาการเปิดเผยข้อมูลผลิตภัณฑ์อย่างละเอียด ทำความเข้าใจโครงสร้างตลาด และประเมินทางเลือกต่างๆ เพื่อตัดสินใจอย่างรอบรู้และสอดคล้องกับเป้าหมาย