อธิบายโมเดลต้นทุนการพกพา

แบบจำลองต้นทุนการถือครอง (Cost-of-Carry Model) เป็นหลักการพื้นฐานทางการเงินที่ใช้กำหนดมูลค่ายุติธรรมของตราสารอนุพันธ์ โดยเฉพาะอย่างยิ่งสัญญาซื้อขายล่วงหน้า แบบจำลองนี้ตั้งอยู่บนสมมติฐานที่ว่าราคาของสัญญาซื้อขายล่วงหน้าควรขึ้นอยู่กับราคาตลาดของสินทรัพย์อ้างอิง บวกกับต้นทุนที่เกิดขึ้นในการถือครองสินทรัพย์นั้นจนกว่าสัญญาจะหมดอายุ ต้นทุนเหล่านี้ประกอบด้วยต้นทุนการจัดเก็บ ต้นทุนการจัดหาเงินทุน และผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย

ในรูปแบบที่ง่ายที่สุด แบบจำลองต้นทุนการถือครอง (Cost-of-Carry Model) แสดงได้ดังนี้:

F = S × e(r + s - c)t

โดยที่:

• F = ราคาซื้อขายล่วงหน้า
• S = ราคาตลาดของสินทรัพย์
• r = อัตราผลตอบแทนที่ปราศจากความเสี่ยง (ต้นทุนทางการเงิน)
• s = ต้นทุนการจัดเก็บ
• c = อัตราผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย
• t = ระยะเวลาจนถึงครบกำหนด (ปี)

แบบจำลองนี้สมมติว่าตลาดไม่มีแรงเสียดทาน หมายความว่าไม่มีต้นทุนการทำธุรกรรมหรือภาษี และมีความสามารถในการกู้ยืมและให้ยืมในอัตราที่ปราศจากความเสี่ยง แม้ในทางทฤษฎีจะมีความเรียบง่าย แต่ในทางปฏิบัติกลับมีการใช้กันอย่างแพร่หลาย และมีการปรับแก้ตามความเหมาะสมสำหรับรายละเอียดปลีกย่อยเฉพาะกลุ่มสินทรัพย์

แบบจำลองนี้มีบทบาทสำคัญในกลยุทธ์การเก็งกำไร การกำหนดราคาสินค้าโภคภัณฑ์ และการทำความเข้าใจพฤติกรรมของตลาด แบบจำลองนี้ให้ราคาอ้างอิงแก่เทรดเดอร์ฟิวเจอร์ส และช่วยให้พวกเขาประเมินได้ว่าสัญญาฟิวเจอร์สฉบับใดมีมูลค่าสูงเกินไปหรือต่ำเกินไปเมื่อเทียบกับตลาดซื้อขายทันทีและต้นทุนการถือครองที่เกี่ยวข้อง

แบบจำลองต้นทุนการถือครองมีอิทธิพลอย่างยิ่งต่อสินค้าโภคภัณฑ์ โดยคุณลักษณะทางกายภาพของสินทรัพย์อ้างอิง เช่น ความเน่าเสียง่ายและข้อกำหนดในการจัดเก็บ ล้วนส่งผลต่อต้นทุนการถือครองทั้งหมด นอกจากนี้ยังใช้ได้กับตราสารทางการเงิน เช่น สัญญาซื้อขายล่วงหน้าดัชนีหุ้น สัญญาซื้อขายล่วงหน้าอัตราดอกเบี้ย และสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสกุลเงิน แม้ว่าจะมีความแตกต่างกันบ้าง ขึ้นอยู่กับอัตราผลตอบแทนจากเงินปันผลหรือโครงสร้างอัตราดอกเบี้ยล่วงหน้า

โดยรวมแล้ว โมเดลต้นทุนการถือครอง (Cost-of-carry) ทำหน้าที่เป็นกรอบทางการเงินที่สำคัญ ช่วยให้การกำหนดราคามีความสอดคล้องกันระหว่างตลาดซื้อขายแบบ Spot และตลาดอนุพันธ์ และสนับสนุนเทรดเดอร์ นักลงทุน และนักวิเคราะห์ในการตัดสินใจกำหนดราคาอย่างมีข้อมูล โดยพิจารณาจากต้นทุนที่สมเหตุสมผลของการถือครองสินทรัพย์ในระยะยาว

การทำความเข้าใจต้นทุนการจัดเก็บและการเงิน

ต้นทุนการจัดเก็บและการเงินเป็นองค์ประกอบสำคัญของแบบจำลองต้นทุนการถือครอง (Cost-of-carry) ต้นทุนเหล่านี้แสดงถึงค่าใช้จ่ายทั้งทางตรงและทางอ้อมที่เกี่ยวข้องกับการถือครองสินทรัพย์ทางกายภาพหรือทางการเงินจนกว่าจะครบกำหนดสัญญาซื้อขายล่วงหน้า ต้นทุนเหล่านี้แตกต่างกันไปขึ้นอยู่กับลักษณะของสินทรัพย์และสภาวะตลาด แต่เป็นส่วนสำคัญในการทำความเข้าใจการกำหนดราคาซื้อขายล่วงหน้า

ต้นทุนการจัดเก็บ

ต้นทุนการจัดเก็บมีความสำคัญอย่างยิ่งในตลาดสินค้าโภคภัณฑ์ ซึ่งลักษณะทางกายภาพของสินค้า เช่น น้ำมัน ธัญพืช โลหะมีค่า หรือก๊าซธรรมชาติ ทำให้เกิดค่าใช้จ่ายในการถือครองที่จับต้องได้ ซึ่งรวมถึง:

• ค่าธรรมเนียมคลังสินค้า
• ค่าเบี้ยประกันภัย
• ค่าเสื่อมราคาหรือความเสียหาย (ในกรณีของสินค้าเน่าเสียง่าย)
• มาตรการรักษาความปลอดภัย
• การควบคุมอุณหภูมิและการบำรุงรักษา

โดยทั่วไปแล้วต้นทุนเหล่านี้จะแสดงเป็นเปอร์เซ็นต์ของมูลค่าสินทรัพย์ หรือในรูปของเงินคงที่ตลอดระยะเวลาที่กำหนด เมื่อต้นทุนการจัดเก็บสูง ราคาสินค้าล่วงหน้ามักจะสูงขึ้นเมื่อเทียบกับราคาตลาด เพื่อสะท้อนภาระเพิ่มเติมที่ผู้ถือครองต้องแบกรับ

ต้นทุนทางการเงิน

ต้นทุนทางการเงิน หรือต้นทุนดอกเบี้ย คือต้นทุนทางทฤษฎีของเงินทุนที่จำเป็นในการซื้อและถือครองสินทรัพย์ แทนที่จะจัดสรรเงินทุนนั้นไปที่อื่น ในแบบจำลองต้นทุนการถือครอง โดยทั่วไปจะแสดงด้วยอัตราปลอดความเสี่ยง เช่น อัตราผลตอบแทนของพันธบัตรรัฐบาลในช่วงอายุครบกำหนดเดียวกัน

สำหรับนักลงทุนที่กู้ยืมเงินเพื่อซื้อสินทรัพย์ ต้นทุนทางการเงินคือดอกเบี้ยที่จ่ายจากเงินกู้นั้น สำหรับนักลงทุนเงินสด ต้นทุนทางการเงินคือต้นทุนค่าเสียโอกาสของการผูกมัดเงินทุนไว้ในสถานะอ้างอิง ในทางปฏิบัติ ต้นทุนทางการเงินอาจได้รับผลกระทบจาก:

• อัตราดอกเบี้ยปัจจุบัน
• ข้อกำหนดด้านเลเวอเรจและมาร์จิ้น
• ส่วนต่างของเครดิตหรือเงื่อนไขการกู้ยืม

ตัวอย่างเช่น หากนักลงทุนซื้อทองคำและกู้ยืมเงินเพื่อซื้อทองคำ ต้นทุนการกู้ยืมจะส่งผลโดยตรงต่อต้นทุนการถือครองโดยรวม ยิ่งอัตราดอกเบี้ยสูงขึ้น ต้นทุนการถือครองก็จะสูงขึ้นตามไปด้วย ดังนั้น ราคาล่วงหน้าก็จะสูงขึ้นกว่าราคาสปอต โดยสมมติว่าปัจจัยอื่นๆ ยังคงเท่าเดิม

ในสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสินค้าโภคภัณฑ์ ทั้งต้นทุนทางการเงินและต้นทุนการจัดเก็บมีส่วนทำให้เกิดปรากฏการณ์ที่เรียกว่า “คอนแทงโก” ซึ่งราคาสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสูงกว่าราคาสปอต ความเข้าใจอย่างลึกซึ้งเกี่ยวกับต้นทุนเหล่านี้เป็นสิ่งสำคัญอย่างยิ่งต่อการบริหารความเสี่ยงและการซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าอย่างมีประสิทธิภาพ

การตรวจสอบอัตราผลตอบแทนจากความสะดวกสบายในการกำหนดราคาซื้อขายล่วงหน้า

อัตราผลตอบแทนจากความสะดวกสบายเป็นแนวคิดที่มีความละเอียดอ่อนมากขึ้นในแบบจำลองต้นทุนการถือครอง ซึ่งแสดงถึงผลประโยชน์ที่ไม่ใช่ตัวเงินของการถือครองสินค้าโภคภัณฑ์ที่จับต้องได้แทนที่จะเป็นสัญญาซื้อขายล่วงหน้า โดยเฉพาะอย่างยิ่งในตลาดที่การครอบครองสินค้าโภคภัณฑ์ทางกายภาพมีข้อได้เปรียบเชิงกลยุทธ์หรือเชิงปฏิบัติการ

การกำหนดอัตราผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย

อัตราผลตอบแทนจากความสะดวกสบายโดยพื้นฐานแล้วคือผลตอบแทนโดยนัยจากการถือครองสินทรัพย์จริง ซึ่งอาจถือได้ว่าเป็นผลตอบแทนหรืออรรถประโยชน์ที่ได้จากการครอบครองทันที แม้ว่าผลตอบแทนนี้จะไม่สะท้อนถึงกระแสเงินสดเข้าใดๆ ก็ตาม

ตัวอย่างเช่น โรงกลั่นน้ำมันอาจให้ความสำคัญกับการเข้าถึงน้ำมันดิบได้ทันทีมากกว่าสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสำหรับการส่งมอบในสามเดือน เนื่องจากอาจเกิดการหยุดชะงักของอุปทานหรือความยืดหยุ่นในการดำเนินงาน ความต้องการครอบครองนี้สร้างผลตอบแทนที่ชดเชยต้นทุนทางการเงินและการจัดเก็บบางส่วนหรือทั้งหมด ซึ่งช่วยลดต้นทุนโดยรวมในการถือครอง

ปัจจัยที่มีอิทธิพลต่อผลตอบแทนจากความสะดวกสบาย

• ระดับสินค้าคงคลัง: เมื่อสินค้าคงคลังอยู่ในระดับต่ำ ผลตอบแทนจากความสะดวกสบายมักจะเพิ่มขึ้นเมื่อมูลค่าการเข้าถึงที่รับประกันเพิ่มขึ้น
• ความผันผวนของตลาด: ในตลาดที่ไม่แน่นอน การครอบครองจะช่วยลดความเสี่ยงจากความล่าช้าหรือการขาดแคลน ส่งผลให้ผลตอบแทนจากความสะดวกสบายเพิ่มขึ้น
• ฤดูกาล: ในสินค้าเกษตร วงจรการเพาะปลูกและการเก็บเกี่ยวอาจเพิ่มความต้องการสินค้าคงคลังทางกายภาพในบางช่วงเวลา
• ข้อควรพิจารณาด้านโลจิสติกส์: ความล่าช้าในการขนส่ง ปัญหาคอขวด หรือความเสี่ยงทางการเมือง เพิ่มมูลค่าของสินค้าคงคลังที่เข้าถึงได้

บ่อยครั้งที่การวัดผลตอบแทนจากความสะดวกสบายทำได้ยากโดยตรง อย่างไรก็ตาม อนุมานได้จากราคาซื้อขายล่วงหน้าที่สังเกตได้และต้นทุนการจัดเก็บและการเงินที่ทราบ ในกรณี Backwardation ซึ่งราคาซื้อขายล่วงหน้าต่ำกว่าราคาตลาด ผลตอบแทนจากการลงทุน (Convenience yield) จะสูงกว่าต้นทุนการถือครอง ซึ่งบ่งชี้ถึงแรงจูงใจที่แข็งแกร่งในการถือครองสินทรัพย์นั้น

ทฤษฎีการเงินมองว่าผลตอบแทนจากการลงทุน (Convenience yield) เป็นรูปแบบหนึ่งของรายได้โดยนัยที่แสดงให้เห็นว่าเหตุใดสัญญาซื้อขายล่วงหน้าจึงอาจซื้อขายในราคาที่ต่ำกว่า ทฤษฎีนี้ส่งผลต่อการตัดสินใจซื้อขายโดยบ่งชี้ถึงคุณค่าที่ผู้เข้าร่วมให้ไว้กับความยืดหยุ่น ความมั่นคงของอุปทาน และการจัดการสินค้าคงคลังในรูปแบบธุรกิจของตน

ในทางปฏิบัติ ผลตอบแทนจากการลงทุน (Convenience yield) อาจผันผวนอย่างมากแม้ในช่วงเวลาสั้นๆ ซึ่งส่งผลต่อเส้นแนวโน้มล่วงหน้า กลยุทธ์การป้องกันความเสี่ยง และการวางตำแหน่งของนักลงทุน การเข้าใจองค์ประกอบนี้ไม่เพียงแต่ช่วยให้กำหนดราคาได้อย่างแม่นยำ แต่ยังช่วยให้แนวทางการซื้อขายสอดคล้องกับพลวัตของอุปทานในโลกแห่งความเป็นจริงและความต้องการในการดำเนินงาน